Софарма АД (SFA / SFARM)

[fortiss]

Прегледах подробно какво е написал ЕП. Цифрите в исторически период са си цифри. Очакванията за в бъдеще могат да бъдат различни. Тълкуването на нещата от настоящия момент също може да бъде различно. Моите виждания не съвпадат с неговите. По доста по-друг начин виждам бъдещето на групата.
Относно цените на борсата – те се виждат какви са, няма какво да се чудим защо не били 2лв или 4 лв. Едва ли сериозен инвеститор ще купува на по-високи цени без основание. Това също не подлежи на коментари. Скандинавският пенсионен фонд и Ромфарм, което бяха големи купувачи през последните месеци определено не споделят не цифрите на ЕП, а тълкуването им и прогнозите му.
За да се види логиката на цифрите от консолидирания явно ще трябва да се проследи всичко в отделните отчети на предприятията от групата.

[Батя]

и актавис след това се покачи с 100% нищо че и нито един щатски инвеститор няма синергия с актавис.

честно казано понякога сериозно ти се чудя - ако инвестираш по собствените си съвети не само че няма да правиш никакви пари, ами има и голяма вероятност да губиш доста. И най-странното не е, че е защото не ги разбираш нещата, а защото твърде много си вярваш

Мда, дано Equity не ми се обиди, но неговия случай е много показателен как теоретически силно подготвен играч може да бъде размазан от практиката, от пазара
Когато Софарма трейдваше на 2,10-2,20, той мисля изкарваше оценка към 1,50 ... сега вече "дава" 2 лв. но цената е съвсем друга... въобще, бяга далеч след пазара и така винаги ще бъде аут.

[orchis]

Не става въпрос за шортване, а просто искам нагледно да обясня как инвеститорите на БФБ поради липсата на качествени местни компании са склонни да надуят една акция до астрономически стойности.
При цена от 3.58лв/акция, Софарма или трябва да направи 108млн. лв ЕБИТДА до края на 2013 (т.е. за 3 месеца да направи толкова колкото до сега за 9 месеца) или пък според инвеститорите на БФБ фирмата е толкова уникална в глобален мащаб, че заслужава да търгува на почти 10х ЕБИТДА (т.е. много над Гедеон Рихтер, Крка, Майлан и др.) когато пиър групата й търгува на 6.5 - 7.5х. Освен това пиър групата са производители, а Софарма има и голям трейдинг бизнес, който не би трябвало да търгува на повече от 4.0-4.5х ЕБИТДА, т.е. реалния производител Софарма АД се оценява на 12-13х ЕБИТДА или два пъти по-скъп от всички други фирми.

Не мога и да приема аргумента, че на местния пазар нямало много качествени фирми и за това трябвало да търгува по-скъпо. Някой пречи ли на българските инвеститори да си купят чужди акции?

Аз пък не разбирам тезата. Ако ти се вижда скъпо защо не изкараш пари от това?!?! И без това си отделил бая време да се запознаеш с фирмата. А и откъде дойде този мултипликатор за трейдинг-а? От една страна негодуваш, че пазарната цена на Доверие не е отразена коректно, от друга отказваш да приемаш пазарната цена на трейдинг-а (към 100 млн).

[ravnovesie]

ЕБИТДА е много по-добър и чист показател от печалбата. Още повече пък при фирми, които отказват да отпишат лошите си инвестиции. Защото ако Доверие трябваше да бъде записано на реална пазарна стойност, то Софарма трябва да отпише 3/4 от актива и да прекара загубата от 6.5млн. лв през ОПР. Така печалбата им щеше да е малко по-различна.
Освен това можеш да си играеш с амортизациите и да си изкарваш печалби, които на теб като мажоритар са ти изгодни. ЕБИТДА определено е по-добър показател и за това е използван от институционалните инвеститори. Който не може да смята и не разбира от отчети (повечето ритейл инвеститори, бел. ред) ползва печалбата, която са му "изплюли" от фирмата.
Освен това основен проблем на П/Е е колко далече е печалбата (Е-то) от реалния паричен поток. При Софарма е доста далече! Паричните потоци реално са най-добрия начин за оценка, тъй като в ОПР печалбите са реално само счетоводни.
Софарма за деветмесечието е направила 30млн. оперативен паричен поток и над 18млн. е платила за инвестиционната си програма. Ако приемем че на година правят по 45-50млн. лв на оперативно ниво и правят инвестиции за по 25млн. лв главно за подръжка на оборудването, то фирмата реално генерира не повече от 20млн. лв свободен паричен поток.
И аз тук мога да запитам защо Софарма пък трябва да търгува на повече от 12х ЕV/OpCF или над 25х EV/Free Cash Flow! При твоите сметки, тези стойности трябва даже да са почти двойно по-високи.

Не знам как получаваш оценка от 2.20лв за производителя! Аз го смятам по 7.5х ЕБИТДА от 55млн. лв и получавам стойност на фирмата от 415млн. лв. Останалите части от групата общо ги оценявам на 85-90млн. лв.

Разпределението на ЕV/EBITDA между различните компании е много по-широко отколкото разпределението на ПЕ и особено на форуърд ПЕ.

За мен лично това е достатъчно добър сигнал, че поне към момента пазарите гледат ПЕ, а не ЕВ/ЕБИТДА. А тъй като аз гледам да печеля от пазарите сега, предпочитам да се съобразявам с показатели които пазарите наблюдават сега.

А иначе за сметките 60 милиона ебитда *8 =480 цена от 2,2

[EquityPrivate]

.....

ЕБИТДА е много по-добър и чист показател от печалбата. Още повече пък при фирми, които отказват да отпишат лошите си инвестиции. Защото ако Доверие трябваше да бъде записано на реална пазарна стойност, то Софарма трябва да отпише 3/4 от актива и да прекара загубата от 6.5млн. лв през ОПР. Така печалбата им щеше да е малко по-различна.
Освен това можеш да си играеш с амортизациите и да си изкарваш печалби, които на теб като мажоритар са ти изгодни. ЕБИТДА определено е по-добър показател и за това е използван от институционалните инвеститори. Който не може да смята и не разбира от отчети (повечето ритейл инвеститори, бел. ред) ползва печалбата, която са му "изплюли" от фирмата.
Освен това основен проблем на П/Е е колко далече е печалбата (Е-то) от реалния паричен поток. При Софарма е доста далече! Паричните потоци реално са най-добрия начин за оценка, тъй като в ОПР печалбите са реално само счетоводни.
Софарма за деветмесечието е направила 30млн. оперативен паричен поток и над 18млн. е платила за инвестиционната си програма. Ако приемем че на година правят по 45-50млн. лв на оперативно ниво и правят инвестиции за по 25млн. лв главно за подръжка на оборудването, то фирмата реално генерира не повече от 20млн. лв свободен паричен поток.
И аз тук мога да запитам защо Софарма пък трябва да търгува на повече от 12х ЕV/OpCF или над 25х EV/Free Cash Flow! При твоите сметки, тези стойности трябва даже да са почти двойно по-високи.

Не знам как получаваш оценка от 2.20лв за производителя! Аз го смятам по 7.5х ЕБИТДА от 55млн. лв и получавам стойност на фирмата от 415млн. лв. Останалите части от групата общо ги оценявам на 85-90млн. лв.

[ravnovesie]

Това на което ти казваш Актавис нали знаеш, че е комбинацията от Уотсън + Актавис. Фирмата си смени името след сливането и от януари 2013 търгува под новото име Актавис, но реално има малко общо с исландската Актавис, тъй като комбинираните приходи на сегашната Актавис са 3.5х по-високи, а ЕБИТДА-та сигурно 5х от тези на предишната Актавис.
Маржовете пък вече са с тези синергии от по 300млн. долара годишно и са коренно различни от тези до 2011г като процентово изражение на оборота.
Освен това над 50% от продажбите са на платежоспособен пазар като американския.
И този световен хегемон на фармацевтичната индустрия (на трето място в световен мащаб) ти смяташ, че трябва да е пиър група на фирмата от България с оборот от 100млн. евро годиншно (около 70х по-малко от Актавис)?
Освен това голяма част от причината за последния скок на акциите на Актавис е придобиването на Warner Chilcott (6.2х ЕБИТДА), което се смята че ще донесе 25% по-висока ЕБИТДА другата година.
От тези 14.6х ЕБИТДА, на които търгува сега фирмата, поне няколко пъти ЕБИТДА са им заради новата придобивка на много добра цена и допълнителните синергии очаквани от нея.
Реално на база ЕБИТДА 2014 фирмата търгува на не повече от 10.0х ЕБИТДА и 13.0х П/Е.
Погледни им презентацията веднага след придобивката където споменават синергиите и очакван EPS 2014 от 13 долара на акция. Сега цената е малко над 160 долара.
След придобивката фирмата се смята от анализаторите за потенциална цел на придобиване от Тева или Валеант и търгува на по-висок мултипликатор поради сложената от инвеститорите синтетична премия.
Никой за сега не се е засилил да изкупува Софарма! Западните инвеститори Грамърси знаеш как си тръгнаха.

Знам това. Слятата фирма си увеличи капитализацията със 100% след сливането.

Но да погледнем нещата за софарма от друг ъгъл. Или по-скоро от няколко други ъгли.

Да кажем че Софарма сама за себе си всъщност работи доста добре - отличен марж на печалба, средносрочно и дългосрочно си вдига приходите. Дълговете и биха били доста по-малки ако не беше трейдинга. Ако се разгледа Софарма като сбор от дружества не се ли получава малко странно при твоята оценка - реално другите дружества биха имали минимална стойност. Не знам какви са ти прогнозите за самата софарма но реално ако използвам допусканията и начина на правене на оценката ти до тук и използвам 8 за ебитда се получава цена от около 2,2 лв за самата софарма.

но имаме и софарма трейдинг 76% собственост на софарма. Наистина търговско тдружество е, доста е задлъжняло, но си работи, и то си прави ръстове и дава по 20 стотинки дивидент на акция 10% изискуема доходност да искаме и се получава 2 лева на акция или 66 милиона за компанията 76% от него са 50 милиона или по 0,38ст. отгоре капитализацията на софарма. Ако приемем пазарната оценка на трейдинга, което предполага дивидентна доходност от 6,6% - което пак си е прилично за растяща компания, са по 58 стотинки отгоре за софарма. Т.е. софарма консолидирана става между 2,58 и 2.78 - доста повече от твоята оценка на цялото.

Сега да погледнем от друг ъгъл. При печалба от 40 милиона, на растяща компания нормално ли е ПЕ от 6,43 - което излиза при твоята оценка. Ами на мен не ми изглежда нормално. Все пак всяко ПЕ под 10 предполага спадове на печалбата в средносрочен и дългосрочен период. А тук такова нещо няма. И съвсем нормално Софарма в момента се търгува на ПЕ 12. Което всъщност е дисконт от 25-30% спрямо пиърите и. При ПЕ 15, което всъщност предполага растеж на печалбата горе долу с темпа на потенциалния БВП на развита държава, се получава цена от 4,54

Може да се каже, ама то ПЕ не е добър показател - ами не е. но И ЕВ/ЕБИТДА не е по-добър.

Сега да погледнем от друг ъгъл, какво би се случило ако Софарма вземе да раздава 40% от печалбата си като дивидент. Нещо всъщност доста нормално и реално силно вероятно . Това са по над 12 стотинки на акция. каква нормална дивидентна доходност да се иска от генеричен производител - да кажем 4% това е два пъти и нагоре повече този на повечето генерични производители. та при 12 ст. дивидент и 4% изискуема доходност се получава цена от 3 лева. Ако вземем за нормални 2% които дават повечето и цената става 6 лева.

Аз лично нямам идея кой начин е най-подходящ. Но по-никакъв начин не бих се придържал супер твърдо към модел който изкарва нормално ПЕ от 6 директно противоречащо както на здравия разум, така и на цялата история на пазарите и който оценява с отрицателни стойности всъщност печеливши компании.

[BSEtrader]

Ами повярвай ми в света има много по-интересни и динамични фирми от тези на БФБ. За това и гледам само тези трите в България.

Че "по света има много по-интересни и динамични фирми от тези на БФБ" съм повече от убеден. Въпросът е че в крайна сметка аз търгувам повече за да правя пари, отколкото да се радвам на интересните и динамичните. От доходността ми на БФБ съм повече от доволен, а навън ми е само междудругото. Ресурсът време също е органичен.

[EquityPrivate]

За обосноваването - браво, хубаво е така да се пише. За Монбат - вярно, бях го мернал и се бях изненадал че си позитив за нещо. А за Биовета май не съм виждал, там наистина интересно, че пак са от сферата на фармата. Ще се радвам да ти видя мнението за него. И разшири малко мирогледа, борсата ни не свършва със Софарма, Монбат и Биовет.

Ами повярвай ми в света има много по-интересни и динамични фирми от тези на БФБ. За това и гледам само тези трите в България.

[BSEtrader]

Защо пък да е омраза и точно пък и към ОД като дори не съм го споменавал човека!?
Писал съм защо смятам фирмата за надценена и мисля съм се обосновал с достатъчно данни.
Иначе наскоро съм писал и за Монбат, но може просто да не си го чел.
На българския пазар в момента ме интересуват реално три фирми - Биовет, Софарма и Монбат. За това и главно гледам тях.

За обосноваването - браво, хубаво е така да се пише. За Монбат - вярно, бях го мернал и се бях изненадал че си позитив за нещо. А за Биовета май не съм виждал, там наистина интересно, че пак са от сферата на фармата. Ще се радвам да ти видя мнението за него. И разшири малко мирогледа, борсата ни не свършва със Софарма, Монбат и Биовет.

[EquityPrivate]

и актавис след това се покачи с 100% нищо че и нито един щатски инвеститор няма синергия с актавис.

честно казано понякога сериозно ти се чудя - ако инвестираш по собствените си съвети не само че няма да правиш никакви пари, ами има и голяма вероятност да губиш доста. И най-странното не е, че е защото не ги разбираш нещата, а защото твърде много си вярваш

Това на което ти казваш Актавис нали знаеш, че е комбинацията от Уотсън + Актавис. Фирмата си смени името след сливането и от януари 2013 търгува под новото име Актавис, но реално има малко общо с исландската Актавис, тъй като комбинираните приходи на сегашната Актавис са 3.5х по-високи, а ЕБИТДА-та сигурно 5х от тези на предишната Актавис.
Маржовете пък вече са с тези синергии от по 300млн. долара годишно и са коренно различни от тези до 2011г като процентово изражение на оборота.
Освен това над 50% от продажбите са на платежоспособен пазар като американския.
И този световен хегемон на фармацевтичната индустрия (на трето място в световен мащаб) ти смяташ, че трябва да е пиър група на фирмата от България с оборот от 100млн. евро годиншно (около 70х по-малко от Актавис)?
Освен това голяма част от причината за последния скок на акциите на Актавис е придобиването на Warner Chilcott (6.2х ЕБИТДА), което се смята че ще донесе 25% по-висока ЕБИТДА другата година.
От тези 14.6х ЕБИТДА, на които търгува сега фирмата, поне няколко пъти ЕБИТДА са им заради новата придобивка на много добра цена и допълнителните синергии очаквани от нея.
Реално на база ЕБИТДА 2014 фирмата търгува на не повече от 10.0х ЕБИТДА и 13.0х П/Е.
Погледни им презентацията веднага след придобивката където споменават синергиите и очакван EPS 2014 от 13 долара на акция. Сега цената е малко над 160 долара.
След придобивката фирмата се смята от анализаторите за потенциална цел на придобиване от Тева или Валеант и търгува на по-висок мултипликатор поради сложената от инвеститорите синтетична премия.
Никой за сега не се е засилил да изкупува Софарма! Западните инвеститори Грамърси знаеш как си тръгнаха.

[EquityPrivate]

EquityPrivate,
с цялото ми уважение за твоето мнение и хубавото му обосноваване, ама ми е безкрайно интересно откъде толкоз омраза си набрал към Софарма или ОД.

Защо пък да е омраза и точно пък и към ОД като дори не съм го споменавал човека!?
Писал съм защо смятам фирмата за надценена и мисля съм се обосновал с достатъчно данни.
Иначе наскоро съм писал и за Монбат, но може просто да не си го чел.
На българския пазар в момента ме интересуват реално три фирми - Биовет, Софарма и Монбат. За това и главно гледам тях.

[ravnovesie]

и актавис след това се покачи с 100% нищо че и нито един щатски инвеститор няма синергия с актавис.

честно казано понякога сериозно ти се чудя - ако инвестираш по собствените си съвети не само че няма да правиш никакви пари, ами има и голяма вероятност да губиш доста. И най-странното не е, че е защото не ги разбираш нещата, а защото твърде много си вярваш

[BSEtrader]

EquityPrivate,
с цялото ми уважение за твоето мнение и хубавото му обосноваване, ама ми е безкрайно интересно откъде толкоз омраза си набрал към Софарма или ОД. Аз поне не мога да се сетя за друг участник дето единствения му интерес във форума е да пише само за една компания и да обяснява колко е скъпа. Най-малкото мотивация за да си губиш толкова време трябва да има.
Аз акции тук нямам, принципно съм сигласен че е скъпичко и поне за мен няма опасност да си купя на тия нива. Ама за да разсееш моите съмнения и за да не спираш да обясняваш колко е скъпа фармата вземи пиши и за други компании, вземи да обосноваваш защо Чез разпределение трябва да струва наполовина или М+С е неоправдано скъпа или някоя друга читава компания.
С най-добри пожелания за успешни инвестиции!

п.п. Иначе за фармата е очевидно че някои хора не мислят като теб - Оги Донев явно не мисли така - купува си, макар и индиректно чрез обратното изкупуване и Ромфармци и те явно виждат смисъл да купуват и на такива нива.

[EquityPrivate]

И като се има в предвид че Словения е в криза доста по-жестока от българската, която нищо чудно да продължи още години, а в Унгария Орбан се упражнява в наказване на гадните капиталисти, то реално към момента Софарма, поне лично за мен е най-доброто предложение в сектора.

Уотсън като купиха Актавис миналата година платиха под 10х форуард ЕБИТДА.
ЕБИТДА 2011 на Актавис беше 406млн. долара, а Уотсън платиха 4.25млрд. долара за придобивката + още допълнителни 250млн. долара сега през 2013. ЕБИТДА-та на Актавис растеше с по 12-15% на година и тъй като сделката затвори официално в края на 2012 и парите тогава бяха платени, ЕБИТДА-та към този момент е била над 450млн. долара.

И все пак това е закупуване на контролен пакет от 5 най-голям световен производител на генерика и последващи синергии за Уотсън, които несъмнено са част от цената. Те дори ги дават като 300млн. долара на година ЕБИТДА синергии в тяхната презентация до инвеститорите. Отделно има и положителен данъчен ефект в първите години.
Само това на база ДСФ и дисконтов фактор от 10% за цена на капитала на голяма американска фирма ти дава минимум 4млрд. долара като увеличение на твоя собствен капитал по пазарни цени заради допълнителния паричен поток.
Предполагам знаеш, че и като купуваш контролен пакет от една компания, то плащаш и определена премия (25-30%) за контролния пакет. Махни тези проценти и получаваш каква би била справедливата цена за миноритарен дял от Актавис (т.е. около 7.5-8.0х форуард)
Нито един индивидуален инвеститор на БФБ няма синергии със Софарма, нито пък купува мажоритарен дял, че да трябва да плаща премия.
Освен това Актавис макар и да произвежда генерика е малко по-друго животно. Имат R&D бюджет от над 200млн. долара на година и бяха много силни в т. нар. first-to-file сегмент - изчакваха да изтече патента на определено лекарство и веднага файлваха т.нар. ANDA и пускаха генеричен аналог.
Собственото R&D им позволяваше да имат пайплайн от проекти и голяма част от тях бяха в САЩ.
За разлика от Софарма, която оперира главно на пазарите в Русия, Украйна, Беларус, Балтика, Сърбия и България, Актавис имат под 1/4 от продажбите си в ЦИЕ, а най-голяма част е в развити и платежоспособни пазари (примерно в САЩ, от където идват 30% от продажбите им).

Макар и да не са напълно еднакви като фирми, аз не оспорвам това Софарма АД (производителя на генерика с маржове от по 25%) да търгува на 7.5х-8.0х ЕБИТДА.
Това е над Егис, Крка и Антибиотиче (понеже ме питаше коя трябвало да им е пиър групата). Естествено е под Гедеон Рихтер - най-иновативната фармацевтична компания в ЦИЕ. Да се сравняват Гедеон и Софарма е малко като ябълки и портокали.

Освен генеричен производител, групата Софарма (публичната компания на БФБ) включва и трейдинг сегмент, който както съм писал не виждам защо трябва да търгува на повече от 4.5х ЕБИТДА. Комбинацията от Софарма АД и трейдинг бизнеса дава мултипликатора от 6.75х ЕБИТДА, който ползвах при калкулацията на цената използвайки комбинираната ЕБИТДА.

Друг момент, макар и по-абстрактен, е факта че компания чиято ЕБИТДА расте с по 12-15% всяка година в продължение на няколко години (Актавис), заслужава да струва повече от друга която расте с 3-4% (Софарма).

[ravnovesie]

И като се има в предвид че Словения е в криза доста по-жестока от българската, която нищо чудно да продължи още години, а в Унгария Орбан се упражнява в наказване на гадните капиталисти, то реално към момента Софарма, поне лично за мен е най-доброто предложение в сектора.